《关于保险资金参与证券出借业务有关事项的通知》点评：盘活险资存量资产 增厚收益或超百亿

　　本期投资提示：

　　事件：银保监会发布《关于保险资金参与证券出借业务有关事项的通知》(以下简称《通知》)。

　　规范保险资金参与境内外证券出借业务行为，差异化设置门槛。参与证券出借业务是指险资将证券以一定费率向证券借入人出借，借入人按期归还所借证券及相应权益补偿并支付借券费用的业务。证券出借业务包括境内转融通证券出借、境内债券出借、境外证券出借等监管认可的业务。《通知》设置差异化监管标准，坚持分类监管导向。一方面限制偿付能力、资产负债管理能力等未达标的保险机构参与证券出借业务(就“上季末综合偿付能力充足率不低于120%，风险综合评级不低于B 类”要求，合规保险公司占比超过九成，而险企通过约定申报方式合作券商需满足净资产高于60 亿元以及最近一年分类监管评级A类以上要求，满足条件券商为44 家占比超过4 成)。另一方面《通知》引导保险机构加强交易对手管理，根据业务模式、风险程度的差异，设定不同的交易对手标准，切实防范信用风险。

　　对险资投资收益影响分析测算，我们预计在悲观/中性/乐观假设下，静态测算将增厚保险行业税前利润2.6%/5.5%/9.2%。对境内转融通证券出借业务，2020 年末保险资金期末权益余额(股票、基金、长期股权投资)达5.25 万亿元，中性假设下，长股投二级市场交易占比为25%，实际转融通占比为20%(根据规定单只证券出借数量合计不得超过其持有该证券总量的50%)，转融通证券出借收益率为1.65%(根据证金公司披露的转融券期限费率，当前3 天至182 天转融入年费率为1.5%至2%)，则对应实际产生年化收益达 117亿元。对境内债券出借业务，2020 年末保险资金期末债券投资余额达7.9 万亿元，中性假设下，企业债不可出借，国债全部可出借，金融债可借比例为40%，债券出借收益率假设为0.6%，则对应实际产生年化收益达73 亿元。境外证券出借业务规模较小，暂不做预测。

　　加总来看，在悲观/中性/乐观假设下，对应提升2020 年静态行业投资收益为90/190/317亿元，对应提升投资收益总额幅度为0.8%/1.7%/2.9%，对应提升行业税前利润幅度为2.6%/5.5%/9.2%。

　　保险资金证券和债券持仓具有持有期限长、存量规模大、稳定性强的特点。《通知》一方面丰富了保险资金的运用方式，有助于盘活保险资金长期持有的存量资产，增厚投资组合收益；另一方面提升险资资本市场机构投资者话语权。值得注意的是，对证券市场而言，《通知》有助于扩容融券券源供给，提升二级市场流动效率和定价能力。值得注意的是，券源的逐步增加，也有助于丰富交易策略，日臻完善的市场定价机制促进投资者坚定长期价值投资理念，而险资作为长期机构投资者也将明显获益。

　　投资分析意见：近期监管延续对险资扶优限劣分类监管思路，头部公司竞争力有望进一步提升，包括取消保险资金可投金融企业(公司)债券白名单要求以及外部信用评级要求，允许条件险资参与公募reits 等，监管思路一脉相承：盘活存量资产、优化险资投资结构和市场交易环境，有望成为优质大型险资的专属红利。当前保险板块估值因负债端持续低迷而被压制，近期资产端松绑政策持续有望成为板块估值的催化剂，关注中国太保、中国平安和中国人寿。

　　风险提示：保险资金实际参与证券出借业务积极性低于预期，转融通期限费率下行，交易对手信用风险等

（文章来源：上海申银万国证券研究所）